国信证券外需复苏带动出口稳步回暖蹭飞

国信证券：外需复苏带动出口稳步回暖 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

4月出口同比增长0.9%，进口同比增长0.8%，贸易顺差184.5亿美元。

首先，外需复苏，出口稳步回暖。由于去年虚假贸易推高基数，将对香港出口剔除后的数据显示，4月出口同比达到9.5%，相比于3月的6.8%的增速出现进一步回暖。分国别来看，对美国出口累计同比从3月的1.3%反弹至4月的4.1%；对欧盟出口从6.0%反弹至8.3%，对日本出口则小幅下滑。这与4月份主要发达经济体PMI反映的经济形势一致（美国和欧盟复苏，而日本经济滑落。

其次，内需不济，进口仍然疲软。虚假贸易对进口基数的影响较小，剔除香港数据后4月进口同比增长1.1%，差别不大。4月在定向刺激政策下，经济下滑趋势放缓，但难以摆脱弱势，内需不济导致进口回升幅度有限。需要注意的是，主要大宗商品进口量仍然维持高位，其中铁矿和铜材进口数量累计同比进一步上升至20.4%和40.9%，进口价格则进一步下降。

最后，二季度贸易顺差有望进一步改善。4月贸易顺差回升符合季节性规律，一般来说二季度开始贸易顺差将逐步改善。但单月184亿美元的贸易顺差在最近五年中都处于较高位臵。在出口增速较低的情况下，国内需求疲软导致进口下滑，是推高贸易顺差的主要原因。我们在《外占风险来自何方》中提到，今年贸易顺差贡献的新增外汇占款不会太弱，主要原因在于外需平稳复苏，而内需增长乏力。展望二季度，这两方面因素都有望强化，意味着二季度贸易顺差会进一步改善。

对本文以及其中全部或者部分内容、文字的真实性、完整性、及时性本站不作任何保证或承诺关注全年基础货币缺口2014年外汇占款的趋势性下降将带来全年巨大的基础货币缺口，在中性假设下估计这一缺口高达.5万亿。仅仅依靠公开市场短期流动性的投放难以完全弥补这一缺口，央行必须释放长期流动性。从当前央行手中可用工具来看，通过再贷款定向注入长期流动性是可行选择。预计未来央行会进一步完善抵押品管理，拓宽基础货币的投放渠道。

2014年全年新增基础货币需要达到3万亿以上。我们从广义货币增速和货币乘数倒推基础货币供应量。考虑到全年货币政策中性维稳的基调，广义货币增速应该不会过度偏离13%的目标增速。我们在之前的报告中提到，当前货币乘数较为稳定（记住前两次降准周期的起点，货币乘数均大幅下滑）。一季度货币乘数为4.22，但考虑到季节扰动的影响，全年货币乘数大概率落在.2之间。根据这两个假设，在较乐观情形下，全年需要2.9万亿的基础货币，而在相对中性情形下，需要3.3到3.7万亿的基础货币。今年全年存在.5万亿的基础货币缺口。我们在《外占风险来自何方》的报告中估计，全年新增外汇占款大概能提供1.2万亿的基础货币，央票自然到期提供1240亿，全年来看财政存款能够提供的基础货币比较有限，我们假设在3000亿。

由于巨大的基础货币缺口，央行必须释放长期流动性。当前来看，央行扩张长期基础货币的手段中，比较可能的是再贷款。再贷款由于定向性较好，且不需要抵押品，可以成为长期基础货币的主动投放渠道。从历史上来看，也不排除央行曲线购买政策性金融债，或者特别国债来定向注入基础货币的可能性。长期来看，央行仍需要完善可供抵押的资产，进一步拓宽基础货币的投放渠道。