安信证券新三板估值错配下被忽视的投资机会蹭飞

安信证券：新三板估值错配下被忽视的投资机会 类别： 机构： 研究员：

清洗6遍之后[摘要]

■新三板挂牌南京证券IPO闯关终获成功：南京证券区域优势明显，为中小型券商代表，截至2017年公司年报披露拥有86家证券营业部，其中42家位于江苏省境内，证券经纪业务收入在江苏省内排名第四位，南京国资集团为南京证券的实际控制人。2015年10月南京证券在新三板挂牌上市，在经历了4年的上市辅导期后，2017年3月17日，公司向证监会申报IPO并获受理，2018年1月获IPO申报反馈，3月预披露更新；3月13日，南京证券上会并成功过会；5月在新三板终止挂牌；6月13日，公司在上交所上市。从公司向证监会申报IPO并获受理，到2018年3月13日公司成功过会，IPO历时362天（证监会）。

■复盘推演挂牌三板期间，估值错配不乏入局良机。南京证券在新三板挂牌期间采用协议转让，交易相对活跃，2016年年化换手率达到20%，股东户数从39名增至136名。期间，南京证券的最低成交价为0.96元/股，对应PB为0.26X。据统计，其以低于每股净资产成交并非个案，新三板投资者拥有多次低价入局的机会。若剔除上述交易影响，南京证券的加权平均成交价格为5.88元/股，相对其在挂牌之初以6元/股募资34亿元，通过二级市场买入具备估值优势。本次公司IPO的招股价格为3.79元/股（对应1X的PB），截至2018年6月22日，报收于8.8元/股，高于新三板最高成交价格9.68元/股，累计涨幅已达155%。

抛开“新股”光环，由于IPO前持有的普通股股东具有1年的锁定期，我们统计了2016年以来上市的、且上市满一年的4家证券公司在二级市场的表现，在整体行情不佳的大背景下，仍有3家公司累计涨幅高于12%，最低PB为2X。若按此估值推算，参考2017年南京证券每股净资产3.79元/股，预计一年后公司的股价或不低于7.58元/股，对于新三板大部分的普通股股东来说，届时通过二级市场退出仍存在盈利空间。退一步说，由于A股市场的流动性要明显优于新三板，普通股股东通过二级市场退出便利性显著提升。

■估值错配下有“金”淘，还有第二个南京证券？新三板市场存在估值错配的情形。参考南京证券的发展轨迹，所处市场的估值错配不能改变优质公司的本质，反而给予了投资者低价入局的可能。由于流动性不足，当前市场上约有11%的公司处于价值“洼地”，这部分公司在估值错配下或将迎来投资机会。例如新三板市场还存在和南京证券同类的一些金融行业公司估值错配，如果再考虑到这些公司的金融牌照的价值，建议可关注国都证券、联讯证券、齐鲁银行等。

■风险提示：金融监管趋严，系统性风险。