月份债市行情仍难摆脱震荡格局的

本周，交易所债券市场保持缓慢上扬态势，企债和指维持三角形上扬，指数虽然出现震荡调整，但基本在5日和10日均线附近来回整理，预计短期调整幅度不会过大。由于近期股市弱市，债市相对平稳，也具有长期投资价值，机会相对更多。

6月末以来，交易所债市率重拾跌势，信用债担当上涨主力，从短券到中长债，从城投到产业，从中高等级到低评级，各期限、各品种、各等级品种均出现较明显上涨。在，信用债维持偏暖格局，短券交投活跃，短融成交利率小幅走低，中票、涨跌互现。如今，信用债基本已轮涨一遍，绝对收益与信用利差双双大幅下行，尤其是近期低等级甚至\"问题券\"也出现猛烈上涨，与信用风险渐次暴露、负面评级行动高发的信用基本面背道而驰。

从信用债7月攻势来看，股市剧烈调整引发大类资产重配是主导逻辑。年中时点，A股市场出现剧烈动荡，在风险偏好系统性下降过程中，前期弃债从股的资金纷纷回归债市怀抱。资金大量撤出股市，流向银行理财或偏债基金，推动理财负债端成本下滑，而严控场外配资、两融业务缩水、IPO暂停导致资产端高收益产品缺失，理财等机构面临很大欠配压力，信用债因而成为主要替代品，吸收了大量回流资金。

分产品来看，A股市场延续弱势震荡走势，拖累交易所转债(含可交换债)下跌，但转债整体走势强股。经过前期持续调整，转债市场防御性特征逐渐显现，在短期市场呈现盘整格局的背景下，转债下跌空间或受限，但走出独立行情的可能性亦较小。短期内，转债市场仍难有明确趋势，继续乏味的可能性不小。利率债虽然近期表现较为一般，但后续看好。从未来趋势看，风险偏好回落带动大类资产配置偏好债市倾斜，由率债存在较高的中期配置价值，因此下半年存在趋势性机会。从期限来看，一方面，经济的下行会加大长端利率债的交易性机会；另一方面，当前期限利差对长端仍然有一定的保护，机构做大收益率也需要拉长久期。因此，我们继续看好长期限的利率品种。

坚持市场化导向的价格改革不动摇。以完善资源环境价格形成机制为重点 由于实体经济融资需求不足，而城投类债券前期受到政策管控，今年信用债增量供给压力一直比较温和，即便企业债发行政策微调放松后，潜在供给可能上升，但相对利率债而言依旧偏温和。今年，政府类债券新发规模有所上涨，存量地方债置换更是带来巨额供给，近期又传出发行专项的消息，使得长期利率债增量供给压力居高不下。目前经济的下行压力难以缓解，即便有1万亿元专项金融债，但是在经济下行中，优质的投资项目数量有限，而且在经济下行期，信用扩张的主体可能还是政府部门，商业银行在低风险偏好下，也更愿意将资金贷给政府部门。因此，政策性银行的投放信用行为可能会替代一部分原本商业银行的信用投放，最终对经济的效果是有限的。此外，即便基建投资增速有所上行，也难以冲抵投资放缓、制造业投资下滑的影响。

从最近发布的7月份制造业PMI数据来看，我国未来经济下行的压力仍在，央行仍需维持宽松的货币政策，为实体经济的发展提供充足的流动性。因此，资金面在中短期内仍会维持宽松。未来一段时间，在积极财政政策发力的背景下，债券供给压力与经济企稳预期仍是难以回避的话题。一方面，公共投资催生融资需求，在推进地方债置换的同时，近期市场上又传发行万亿元专项金融债，结合此前企业债发行政策松动，可以预料，下半年利率债或准利率债的增量供给压力依然不容忽视。在经济下行趋势未得到扭转前，政府直接或间接加杠杆的做法不会停止。与债券市场供给相关的国债、城投债、专项金融债、专项企业债、地方债的发行量在未来几年都易上难下。另一方面，在政府加杠杆背景下，市场出现经济企稳的预期也在所难免。在经济增速放缓的大背景下，虽然下半年经济增速下行压力仍不容忽视，但GDP表现总体符合预期，这为债市提供了良好的基本面。此外，由于部分标志性的利率和产品价格仍处于较高位置，货币政策松紧适度的基调不会改变，流动性很难出现紧张局面。因此在总体上看，8月份及未来一段时间，债市行情仍难摆脱上有顶下有底的震荡格局。